日期：2016-8-31（原创文章,禁止转载）
西汉刘向所著的《新序治要》记载了一则故事：战国时期，魏国开国君主魏文侯在外游玩，看到一个人反穿皮衣在背柴草。文侯松原治疗癫痫最好的医院问他为何如此？答曰：因为怕皮衣上的毛磨坏了，所以用里子来背柴草。文侯于是反问：“但是，如果衣服的里子磨坏了，毛又能依附在什么上面呢？”第二年，魏国东阳上报税收，加格达奇小儿癫痫病医院比去年增加了10倍，大臣们都很高兴，只有魏文侯忧虑地说：“正如没有皮里，再好看的毛都无所附着，现在我魏国的土地没有扩张，人口没有增加，而税收多了10倍，这必然是搜刮人民而来。人民不安定，君主和大臣们又怎能太平呢？”这个故事后来就流传成了一个成语：皮之不存，毛将焉附。魏文侯明白皮毛相依的道理，因此成为战国的一代贤君。但是，资本市场的投资者有时却并不明白这个道理。在价格上涨的时候，投资者们欢欣鼓舞，却忘了检查企业的盈利增加、资产扩张是否能够支撑价格的上涨，估值的抬升是否到了一个不可持续的地步。在这种时江西有癫痫病医院吗候，投资者们不惜买入估值高企的公司，也为将来的风险埋下了伏笔。现在，尽管A股市场的主板指数处于有史以来的最低估值区间之一。但是，为数众多的小公司以及以小公司为主的各类行业，估值并不便宜。同时，它们的基本面也没有以更优异的表现来支撑其估值。从数据来看，虽然以蓝筹股为主要权重的上证综合指数的市盈率（PE）和市净率（PB）分别只有9.6倍和1.4倍，代表大盘股的中证100指数的PE和PB更分别只有7.5倍和1.2倍，但是，如果我们观察以GICS标准划分的126个A股子行业，这些行业PE和PB的中值分别为32.1倍和3.0倍，平均值更分别高达45.1倍和3.6倍。其中，低于10倍PE估值和1.3倍PB估值的子行业均只有11个，占比8.7%。同时，更为奇怪的现象出现了。估值更高的子行业的盈利能力不是更强，而是更弱。PE最高的10个子行业的净资产收益率（ROE）中值只有2.9%，资产收益率（ROA）为1.4%（包括医疗保健技术、家庭娱乐软件、林业产品、金属与玻璃容器、半导体设备、居家用品、纸制品、重型电气设备、教育服务、消费信贷），PB最高的10个子行业的ROE和ROA分别为6.2%、8.6%（包括工业气体、数据处理与外包服务、家庭娱乐软件、电影与娱乐、互联网软件与服务、保健护理机构、教育服务、保健护理服务、消费信贷、医疗保健技术），均低于所有子行业的中值水平9.8%和4.4%。皮之不存，毛将焉附。尽管A股在过去5年上演了精彩的“赚钱不赚指数”的行情，但是这种个股的超额收益从整体上看并不是由基本面的增长所带来的，而主要依靠的是估值的抬升，而估值的抬升不可能永远持续下去。也许，未来5年，我们会看到和过去5年完全不同的市场结构变化，而聪明的投资者，必须尽早为这种转变做好准备。 （作者单位：信达证券）
